市场普遍将经济增速放缓+物价上升的兴证行业阶段定义为滞胀，通常以CPI是策略否大于3%作为滞胀和类滞胀的划分点，2012年之后暂未出现典型的类滞滞胀环境，更多情况下是风格类滞胀。类滞胀期间的表现权益资产投资有两条主线，第一条是兴证行业涨价，CPI上涨→消费品价格提升→消费股股价上升，策略第二条是类滞对抗经济增速的下行，增速高的风格成长板块通常也有较好表现。

我国CPI和PPI的表现联动性在2015年之后减弱，CPI变化更多与猪周期相关，兴证行业PPI变化则反映大宗价格的策略变化。为更全面地刻画类滞胀区间，类滞我们以CPI和PPI作为价格变化的风格指标。另外，表现GDP同比的波动性下降，季度更新频率也不利于更准确地划分区间，因此我们以工业增加值同比作为经济增速变化的指标。

我们分别按照CPI、PPI同比的变化、工业增加值同比的变化，找出历史上的类滞胀区间，其中2007年6月至2008年2月、2010年3月至2011年7月为典型的滞胀环境。2019年3月至2020年1月仅有CPI的胀，2017年6月至10月仅有PPI的胀。

从股指表现来看，与经济增长相关度较高的上证50指数在类滞胀期间通常表现一般，而以中小成长股为主的中证500和中证1000指数表现较好。

从风格来看，消费和成长风格相对占优，其中在CPI上行幅度较大的区间，消费板块表现更好，而CPI较低的区间如2021年4月至今，消费板块整体表现落后于成长和周期风格。

虽然同为涨价主线，但周期风格仅在两个时间段表现相对优于其他风格，取决于PPI同比的上升幅度和数值大小。一是2007年6月至2008年2月，PPI同比从2.49%的低位快速回升至6.62%的高位，二是2021年4月至今，PPI同比无论是上升幅度还是数值本身均维持在高位，且每月均高于市场预期。

落实到具体的行业来看，周期中的有色金属，消费中的食品饮料和医药，成长中的电气设备、电子和计算机行业在类滞胀环境中表现更好。除2007至2008年之外，无论是以CPI还是PPI划分的类滞胀区间中，有色金属均是周期中表现相对占优的行业。此外，在CPI上涨的类滞胀环境中，食品饮料和医药板块上涨更多，当PPI上涨，但CPI未涨时，如2021年5月至9月，消费板块整体表现欠佳。

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风险提示：投资有风险，决策需谨慎。本文所表达观点仅代表对历史规律的总结，不构成任何信息屏受众群体的任何相关投资建议与预测。

本文作者：张媛  策略研究员、行业比较及资产配置

CPA，清华大学金融学博士，曾任经济与金融研究院策略组分析师，新财富最佳策略分析师团队核心成员。专注于多角度分析行业未来投资机会，擅长投资者行为、资产定价因子、公司财务报表、内外资核心资产等领域的研究。

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